中孚实业现金收购：大股东获24亿元解困 十年赚超240倍

　　一年多时间分两次从控股股东手中收购少数股东权益，中孚实业（600595）向陷入高质押危险境地的大股东持续输血。2024年10月11日，中孚实业公告称，拟以12.54亿元的自有资金从控股股东豫联集团收购控股子公司中孚铝业24%的股份。收购完成后，上市公司将100%持有中孚铝业。

　　与一般交易是溢价不同，本次交易属于折价交易，低于评估值，但其背后存在的一个可能是：并购标的资本公积主要来自债务重组而非利润滚存，上市公司接连两次收购掏出24.66亿元的真金白银，更像是拯救高比例质押的控股股东之举，也让控股股东当初以980万元的入股实现了超240倍回报后脱手。

　　评估报告看似便宜的玄机

　　这是中孚实业一年内发生的第二次与大股东的现金收购。

　　此前的2023年9月，中孚实业发布公告称，拟以12.12亿元收购中孚铝业25%的股份，为中孚铝业25%股权评估价值的90%，收购价格较账面价值增值率为5.09%。

　　以本次收购价格和股权比例算，中孚铝业估值52.25亿元，而据截至2024年6月底的审计报告，中孚铝业归母净资产为55.53亿元，表面上看，这次交易价格低于净资产，看似不贵。

　　评估报告也表示这次是折价交易。根据银信资产评估有限公司出具的评估报告，截至评估基准日2024年6月30日，中孚铝业合并口径归属于母公司所有者权益为55.53亿元，评估值58.05亿元。经公司与豫联集团协商，本次股权收购价格为12.54亿元，为中孚铝业24%股权评估价值的90%。

　　但真实情况或许并非如此。《财中社》发现，中孚铝业成立于2014年3月，注册资本只有2000万元，是由上市公司电解铝经营资产与控股股东现金合资成立，彼时双方持股比例分别为51%和49%，这些年没有进行任何增资，且出现亏损多年，这导致净资产曾经大幅为负，2020年底之前其净资产为-27.24亿元，由于控股股东破产重整所导致的债务重组，在2021年盈利8.69亿元再加上重组所导致的资本公积大增，净资产一跃转正大增至27.42亿元，并在此后两年实现净利润累计，净资产超35亿元，再加上合并子公司净资产，才实现了目前55.53亿元的净资产。

　　据审计报告，截至2023年底和2024年6月底，中孚铝业资本公积均为58.39亿元，甚至高于净资产，由于曾经较大亏损，其未分配利润分别为-6.14亿元和-3.06亿元。

　　此外，即便是多年盈利，但其货币资金也不乐观。据审计报告，截至2023年底和2024年上半年，中孚铝业的账面上货币资金分别为0.16亿元和0.82亿元，较少的货币资金表明其流动性并不宽松。

　　据审计报告，2023年及2024年上半年，中孚铝业归母净利润分别为9.28亿元和3.07亿元，以2024年上半年的利润计算，其动态市盈率约在8.5倍，同为水电铝的云铝股份（000807)截至6月底的动态市盈率约9.2倍，考虑中孚铝业账面只有0.82亿元货币资金的现实，这一收购难称便宜。

　　大股东成大赢家

　　事实上，接连关联现金收购最大的赢家就是控股股东。

　　中孚实业的大股东自身在债务上面临较大的债务压力，两次收购合计要支付的24.66亿元现金将有利于大股东走出债务困境。

　　此前的2018年8月，中孚实业公告称控股股东豫联集团被债权人提请破产重整。是时，豫联集团持有上市公司54.93%的股份，2021年7月重整获得法院支持，作为重整的一部分，中孚实业实行不向原股东转增的10送10，而是分配给债权人及相关方，豫联集团及一致行动人的持股下降至29.26%。

　　重整之后，控股股东的债务警报依然没有完全解除。最新的解除质押公告显示，截至2024年3月8日，控股股东剩余质押股份为9.33亿股，占其所持有股份的83.51%，超80%的股份质押比例在全部A股都属于高位水平。

　　对豫联集团而言，当初投资的980万元以超240倍的回报落袋为安。

　　事实上，中孚实业本次收购的电解铝资产原本在上市公司体系内，中孚实业在2014年之前就以电解铝、电力和煤炭开采等业务为主，其中电解铝是大头。

　　2014年3月，中孚铝业成立，当时上市公司以其经营性电解铝资产入股，这部分业务的总资产为46.66亿元，总负债为46.56亿元，净资产为1020万元，当时控股股东豫联集团以980万元的现金入股，获得中孚铝业49%的股份。令人匪夷所思的是，当时手握38.45亿元现金的上市公司中孚实业却把这区区980万元的投资机会拱手让给了控股股东。

　　中孚铝业主业原为火电铝，其原本有75万吨火电电解铝，后来通过与广元国资向当地转移50万电解铝产能，以四川当地便宜的清洁能源水电为能源，形成25万吨火电铝、50万吨水电铝的格局，项目建成后盈利能力逐步得到提高并保持稳定。在2014年、2015年连续巨亏两年之后，中孚铝业于2016年实现1.65亿元净利润，此后又陷入亏损，从2021年开始实现稳定的盈利。

　　当初慷慨放弃的980万元投资机会，如今却要花24.66亿元买回，这对中孚实业中小股东而言可谓代价巨大。

（文章来源：财中社）